贾康：供给侧改革和未来的投资机会 【转贴】

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贾康：供给侧改革和未来的投资机会

原创 2016-08-27 贾康 [url=]中国基金报[/url] 中国基金报

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【导读】由中国基金报主办的"2016中国私募基金高峰论坛暨英华榜颁奖盛典"于2016年8月25日在深圳举行。华夏新供给经济学研究院院长贾康出席并发表了主题演讲《供给侧改革和未来的投资机会》。

中国基金报编辑整理

郑宇摄影

以下为演讲原文：

贾康：大家好。很荣幸能参加今天的论坛。我知道这个单元还有好几位专家发言，我尽量说得简短一些，争取用二十多分钟把基本观点做粗线条的汇报。涉及的主题是供给侧结构性改革，作为研究者也班门弄斧式地汇报一下我怎么看待在结构性改革引领新常态背景之下的投资机遇。

首先，从第一个主题说起。现在供给侧结构性改革已经被表述为我们决策层的战略方针，它的背景是在十八大之后，三中、四中、五中全会形成了决策上治国施政的一些大政方针，核心理念逐步清晰化，又有在制度安排、机制连接方面形成的从现代国家治理到现代市场体系、现代财政制度而打通到现代政治文明、提升到哲理层面的现代发展理念等一系列的表述。

这个线索的背景旁边，是中国经济经历了进入中等收入阶段以后的阶段转换，在2010年回光返照式地还有一个10.4%的高速增长之后，中国已经告别了高速增长阶段，现在的增长速度是一路下滑。我们现在看到今年，上半年两个季度都是6.7%，今年的区间目标是6.5%-7%这样的中高等速度。进入新常态条件下，中高速是“新”之所指，“常”则是要追求完成探底企稳、对接一个升级版的增长平台，加快发展方式转变。

这个过程中的物价、财政收入都是要高度关注的相关变量，形成我们的制约条件，政府一方面要履行职能必须得到财力支撑，另外一方面还不得不抬高赤字率，支持全局的稳增长。

就是在上述背景下，五中全会之后，总书记在财经领导小组第十一次会议上，在已经有多次口风之后，给出了关于供给侧结构性改革的一个比较完整的论述，话不长，但是这五句话已经环环相扣地形成了一个相关认识上的逻辑链条。

第一句话，“要在适度扩大总需求的同时”，表明的是什么呢？中国的供给侧改革显然并不否定需求的意义和作用，要继续优化需求管理，但是话锋一转，二、三句表明我们现在要着力的方面，是另外一侧就是供给侧，这是矛盾的主要方面，必须抓住不放。供给侧首先落在改革上，这实际上就是邓小平改革开放新时期一开始就确定的市场化取向到南巡确立市场经济目标模式这个转轨路径上的承前启后、继往开来。这个改革就是邓小平说的要实现生产关系的自我革命，要提供有效制度供给。现在的新意，是把这个改革直接标为是供给侧的和结构性的，有的朋友说是不是太学究气了，听着还挺陌生，挺绕嘴，我认为决策上的意图就是现在所说的这样一个制度供给，是在总书记强调几次的中国特色社会主义政治经济学学理支撑之上的、要与科学决策政策优化中政策设计打通的概念，所以，直接标明就是一个供给侧的问题，即首先是制度供给问题，而且这必然有非常明显地有别于需求侧总量特征的结构特征，是结构性的问题。说到制度，首先是制度结构问题，是利益格局怎么冲破“固化藩篱”啃硬骨头的攻坚克难改革问题，这一句话就包含了这些深刻含义。

再往下第三句话，表明这个改革还要落到整个供给体系质量和效率的提高上，实际上也暗含着现中国人所说的供给侧改革是一个全局和长远的问题，是一个系统工程，而不是简单照搬美国里根经济学和供给学派减税为主的主张，跟他们不是一回事儿，我个人体会，“不是一回事”也并不是跟他们毫无关联，中国人的这些学理和政策优化显然不能拒绝人类文明一切积极成果，包括供给学派的积极贡献，但过去学术上评价他们的问题是系统性不足，特别他们内在的取向是新自由主义，中国人有别于他们的这些而致力于整个供给体系质量和效率的提高，是一个系统工程，要把全局和长远结合在一起，显然是个宏大得多的问题。

第四句话，首先解决的是前面所强调的供给侧发力要落在经济可持续增长上，这又不是全新的东西，胡锦涛总书记任职期间我们已经确定要把邓小平非常精辟和正确的“发展是硬道理”升华为全面、协调、可持续科学发展是硬道理这个科学发展观，这就是问题导向之下要解决不可持续的威胁。而现在的新意是把这个可持续性落在与动力机制打通，要实现动力体系的转型和升级上。这也是过去已经听到的刘鹤主任在长三角、珠三角调研中给出的口风，现在落到具体的表述上了，动力体系关系到学理层面对于供需互动而形成的整个供给体系的完整认知和把握。

最后一句话，“推动我国社会生产力水平实现整体跃升”，显然是强调我们必须延续“三步走”现代化战略的内含的超常规发展这个战略思维，努力在继续实施地方政府其实都不约而同认同的跨越式增长、弯道超车式地发展这条路径上继续实现从落后状态而经过追赶到赶超、后来居上这个现代化过程。所谓整体跃升式的发展，必然是要求贯彻超常规发展战略思维。在落后之后真正改变落后状态，常规发展是完成不了这样的现代化任务的。

合在一起，这些最基本的要义，我认为已经形成了一个很清晰的逻辑链条，它体现为我们最高决策层的新思维，新的战略方针。这方面更多的学理认识今天没有时间展开讲，我们已经在华夏新供给经济学研究院和新供给经济50人论坛研究群体的努力之下，形成了新供给经济学的认识框架，锁定的是金融危机冲击之后理论密切联系实际的反思，在这方面必须有合乎时代要求的创新成果。我们从供需概念到经济动力机制的生成、传导，到整个动力体系这个通盘的框架上，强调要突破过去需求管理、需求侧反周期操作的局限性，要认识世界头号强国美国的调控实践实际上已经远远超出了主流经济学教科书的范围，它在金融危机发生之后做得最有声有色、可圈可点的，是“区别对待、突出重点”的一系列供给管理的措施，从对花旗、两房、通用的注资，到“制造业重回美国”，“油页岩革命”、3D打印机，引揽全球的高端人才到美国服务，在特定增长点如特斯拉电动汽车，美国能源部给予它优惠低息贷款支持它突破瓶颈期，等等，这都是主流经济学教科书上没有涉及的，但美国人做得有声有色。给通用注资实际决定了金融危机演变中间的拐点，全局从原来的下滑恐慌转到稳定预期和复苏，人家现在通过复苏过程已经告别量化宽松而继续延续着它的信息高速公路和其他产业和技术经济政策，而开始主要考虑怎么防范通胀这方面的压力，进入升息轨道了。中国的实践在这方面也有非常丰富的可以总结的经验。经济学上的反思是必须认识到必须突破原来的局限性，把主流经济学的成果提升到一个更对称的状态，要把生产力的特征和根本上由它所决定的生产关系的特征作为供给侧原点来出发，对整个经济学的框架改造提升，形成更有理论密切联系实际、为实践服务作用的新经济学的集大成的成果。我们在这方面做了努力，特别强调中国的创新驱动和创新发展作为第一动力，要把生产力生产关系打通，把供给侧改革理解为就是在引领新常态的新阶段，以攻坚克难的深化改革为核心来解放生产力，实现动力机制和体制转型的系统工程。

关于供给侧的复杂问题，必须认识到过去学者有意回避它是有特定困难的，它不像需求侧“反周期”，非常清晰的一个总量指标之下的种种理论分析容易建模、容易做量化的论证，到了供给侧，模型都建不起来，论文发不出去怎么评副教授、教授，怎么评副研究员、研究员？让人望而却步，但实际生活里不可回避。我们承认，在这方面一下建立不起数量模型，但必须首先建立理论模型，供给侧复杂的要素带来的复杂的结构问题，可以先在理论模型上把它浓缩概括为五大要素：劳动力、土地和土地代表的自然资源、资本、科技创新和制度与管理，各个经济体，包括中国的实践可以证明，前面三个要素在经济体进入中等收入阶段之前的发展过程中，他们对经济发展的支撑力比较容易被人们认知，比较容易体现他们特定的贡献。中国在进入新常态之前就是这样，

但是进入新常态这个过程中，我们感受到原来的近乎无限供给的低廉劳动力比较优势迅速离我们远去，它曾经支撑我们走到了世界工厂、世界经济总量老二，而近些年已变为招工难、民工荒、用工贵，一方面是老百姓从低端开始，收入在增长，蓝领、粗工、壮工、农民工、保姆的工资增长平均速率，超过了总体计算的工资增长率。正面说这使他们更好地共享了改革开放的成果，而负面说就是“无可奈何花落去”，我们的比较优势在这方面正迅速撤空，而且还伴随着中国人口结构未富先老的拖累。我国的土地和自然资源支撑中国的城镇化、工业化，还有巨大的空间，但是它的开发过程之中，扩大建成区的征地拆迁补偿的成本，已经抬得越来越高，一轮一轮的讨价还价，每一轮的钉子户都把这个成本抬到一个新的台阶上，现不另辟蹊径已没有出路。资本确实已经雄厚起来，但是现在却普遍找不到合适的投资对象，另外一方面大量的经济活动苦苦得不到应有的融资支持，两头对不上，说明我们经济生活中常规投资边际收益递减在普遍、大量发生，前面三个要素支撑力的滑坡，必须得到对冲，科技创新作为第一生产力，制度创新作为最大红利，必须调动他们巨大的潜能和积极性。当然，说起来容易做起来难，全要素生产率其实要聚焦的就是制度创新及其所能打开的科技创新、管理创新空间，这也是中国当下攻坚克难的任务。

我们在这方面也进一步提出了一些建设性的意见和建议。五中全会之前，当时有内部的研究任务，我牵头来提供当时保密的文本，现在已经过了保密期，主题就是“完善供给侧结构和机制，激发微观主体潜力与活力”，现我们认识到这个题目就是表明决策层已经谋定后动，要把供给侧的命题确立起来，成为一个战略方针。引领新常态从这里切入，新已明朗，常未实现的当下，应有三个层次的基本认识，一个就是中国特色的宏观调控必须注重理性的供给管理，比如说我们“十三五”期间必须使七千万农村贫困人口脱贫，一个都不能少，否则无法交代全面小康的实现，那么必须是“精准扶贫”，这哪里是什么“需求管理”能解决的问题？就是要把中国大地上的七千万贫困人口的所有致贫因素一一分析到位以后，对症下药形成一个供给管理的组合方案。

说是扶贫，这里面的情况各有区别，有的是必须实行异地搬迁扶贫，怎么组织所有的资源找到地皮，尽快建成新村，组织干部力量到那边逐家逐户动员，故土难离也要离，到了新村以后还得回访，过去出现过住一段时间以后又跑回去了，还是不能脱贫，这个事情做到底，这才叫真正的精准扶贫，在这个对症下药的事情上做出落地的成果。另外，还有不是自然资源、生态环境不适合人类生存，但是就是必须有专家指导，种植也好，养殖也好，打开生产门路，必须耳提面命，分析土壤，分析气候，给出良种的指导等等，让他们进入致富的过程。还有因病致贫，因病返贫这种致贫因素怎么解决？必须要有制度框架，大病统筹及应急救助制度。还有某些区片，像凉山州，几乎全是民族自治区山区为主的地方，怎么突破“要想富先修路”的基础设施瓶颈？在凉山州已经启动当地政府和民营企业太平洋建设合作的PPP项目，就是精准扶贫在那里是要尽快建成五条干道，才能解决这样的历史性问题。

诸如此类，这种案例在中国几乎俯拾皆是，比如说京津冀一体化为代表的区域发展战略，显然它是一个要经受时间，历史考验的供给管理方案，我们现在知道北京所有的管理机构两年多时间内要迁到五环之外通州的潞河镇，这是逼出来的新梁陈方案，也是必须经受时间考验和历史检验的供给管理方案。我们的中长期科技发展规划中有十六个重大专项，当年作为绝密的大飞机项目，现在已经进入取得适航证阶段，中国已经取得来自全世界的几百架国产大飞机的定单，没有当年供给管理方案的设计和决策，就不会有今天的突破，纠结了几十年的大飞机，现在见到了真正进入新台阶的曙光。

总体来说这个层面上强调：必须在做好需求管理同时坚持区别对待地做好供给管理，抓住供给侧的补短板，增加有效供给，特别是制度供给来，激发现在七千万个左右的微观市场主体的潜力活力。理性的供给侧管理是守正出奇，守正是在市场化轨道上必须坚持深化改革，而出奇就是确定市场经济目标模式后并不是简单照搬其他经济体的经验就可以一路现代化了，而必须实现有风险，但一定要做的成功的创新，争取成功的创新才能出奇制胜，才能在特定约束下实现现代化追赶。

在分析国情制约的层面上，我们强调胡焕庸线所形成的三重叠加的资源、能源、环境压力，我们是世界第一人口大国，现在已经将近14亿人，90%以上的人聚集在版图右下方的东南半壁1/3多一点的国土上，而进入中等收入阶段，所有的资源耗费所形成的半壁压强型压力，加上这几十年经济粗放发展造成的污染因素的积累，再加上我们“以煤为主”的能源格局已成定局，可预见历史时期内难以根本改变，形成了“三重叠加”的可持续发展十分困难的非常之局，只有以全面供给管理的非常之策才可能在基础能源供给的大框架上适应发展，实现可持续。此处，我们还有“中等收入陷阱”的挑战。如何跨越中等收入陷阱的历史考验就在眼前，中国已经在上个中等收入阶段运行了若干年，但是再往前还有人均国民收入继续要提升到5000美元的一段，提升上去才能接触到高收入经济体的下沿，那个下沿还是不断提高的。前面所有类似经济体90%不能如愿进去，中国谁能够谈注定进去10%，那些10%成功案例的里面基本上对中国没有什么借鉴意义，大都是弹丸之地的小国。稍微大些的只有日本，也只有1亿多人口，我们中国跨越中等收入陷阱是非常严峻的考验。现在已经看到矛盾累积、隐患叠加，非得化解这些矛盾，我们才可能过这一关。

还有就是怎么走向共同富裕。五中全会强调的共享发展，强调的优化再分配，都是已说了多年的，但是实际的进展中几乎没有多少肯定的成绩。说了多遍“加快立法”，但是直接税方面仍寸步未动。

问题导向之下，解决问题必须在未来有一个新的“三步走”的战略分期，框架性的思路，是在“十三五”达到全民小康的同时，改革必须取得决定性成果形成后劲，再往后应该是跨越中等收入陷阱关键的十年，如果能如愿跨越中等收入陷阱，后面二十年左右时间中还要经过持续强化软硬实力，才能实现伟大民族复兴。这方面的具体的建设性意见体现在第三层面：怎么样解除供给抑制放松供给约束，具体的建议我们首先是针对五大要素，人口政策、土地制度改革、金融改革，还有企业降负、教育和科技改革来解决问题。另外，必须行政、财政、国企、税务、价格、投资等多方面一起配套改革。

这里面啃硬骨头的事儿我举一个例子，克强总理三令五申督办多次的简政放权，现在推进到中央级行政审批项目还剩400多项，已经大大减少，但是400多项也是长长的一个清单，还是感觉审批权多如牛毛。地方政府的审批就更多了。往前看，我们一定要结合大部制、扁平化的改革，对我们整个行政架构来一个伤筋动骨、脱胎换骨式的改造。这个改造的任务过去早已明确了方向，但横跨两届政府只走出一点小碎步，实质性的改革显然很难，但我们认为迎接十九大应该努力。十九大有没有可能推出这样真正啃硬骨头的综合配套的改革？如果能达到，把整个行政架构消肿之后、打散以后，按照现代国家治理客观要求形成新的一套制度与机构的架构，后面跟着的这些庙里怎么安排和尚念经审批，就好合理制定解决方案了，这样有决定性意义的综合配套改革，如果十九大能够推出，我们认为才能适合时代的需要。

与行政架构的消肿跟着的应该是我们体制内人员提高工资，现在体制内人员在八项规定之后灰色收入没有了，那你想一想他们怎么过日子？京城的司局级官员，一个月工资几千块钱，上有老下有小他们周末敢上街吗？带着家人上两次街一个月的工资就没了。但现在公职人员提高工资又很难下决心，因为社会不好接受，如果机构改革做得好，消肿之后，就可以顺势提工资，来解决把一批人才留在体制内好好为人民服务的问题。

显然中国的现代化现在到了非比寻常的关键时期和历史性考验关口，我们必须抓好供给侧结构性改革和理性供给管理，更好地针对中国的问题，在通盘理性供给管理的框架之下解决问题，系统性地来提升我们的发展质量，进而达到全面小康、跨越中等收入陷阱和实现中国梦。

供给侧改革的若干切入点都不是像需求管理那样一句话能说清楚的，比如“三去一降一补”，必须在每一个地区和行业，有通盘的定制化方案设计，这些才能适合供给侧改革的需要。

今天的第二个大题目，是创新发展中的投资机遇，说到创新，在作为第一动力的创新发展概念之下，我们怎么把握发展机遇和创新可能的空间？我主要从研究者的角度谈一些不成熟的看法。

在市场主体创新方面，首先要认识投资方面的路径，显然资本积聚创业和扩大再生产、间接融资如取得贷款、直接融资如上市和发债，这都是不同路径。我们私募基金也显然是路径。企业作为市场竞争的主体，要自负盈亏、自担风险。中国人过去推崇的是取势——看大势，明道——对自己投资领域的规律有把握，还要精术——把“细节决定成败”的所有事情做到极致。总体来说，不能要求样样都精通，但是必须在特定偏好领域里面尽量做充分准备。

我觉得从全局来看，引领新常态中机遇的这个方面，至少有三大类可以考虑的投资方向：第一是非常清晰地顺应国家政策倾斜，在战略性新兴产业和绿色低碳经济发展等等方面，自己如果有相对优势，一定紧紧抓住政策支持，在这方面把我们的潜在优势变为实实在在的支撑力，乘势做大做强。所谓七大战略新兴产业，后面其实还可以加上文化创意产业等等，并不简单限于政策上原来说的那些具体的表述，但大致就是这些方向。这些方向上最需关心的就是应该看到政府已经配上的这些政策，怎么样能落地，怎么向有关方面积极反映所在的企业和投资主体有这方面的相对优势，对接上这些政策支持。

第二就是硅谷式的前沿创业创新的空间，比如互联网+这样的创新发展，这个空间也相当大，但是风险也很大。我们知道前面从90年代开始到现在，多少中国的企业家他们调动资金、组织团队在“烧钱”做互联网创新，真正成功的很少。以深圳为基地的腾讯还有杭州为基地的阿里巴巴，算是风口上的猪一飞冲天，但是还有多少失败者！现在的创新失败者并不是说失败了就倾家荡产，可以到一定的时候确认这一轮不行，然后经过一段休养生息再找一个主攻点再做。这个事情当然要根据自己的偏好来。

第三，还有除了以上特定的带有前沿性质的投资机遇之外，我认为一般竞争性领域之内的创新升级的发展在中国的机会也是几乎俯拾皆是的。这三类一般人并不会太看重，但是其实只要掌握着“适合人群之需要”的产品和服务的供给能力，投融资总是会有机会的。中国的改革未必特别顺利，对不确定性大家也都有感知，但是你想有这么十几亿人的世界第一大市场就在我们的生活环境里，只要对应到这十几亿人，其实也是跟世界上连通互动的社会成员中“老少男女”四个字不同的特定的需求，只要在里面对应上任何一个，我们的市场机遇的展开可能都是相当可观的。

比如，中国的老年人现在特别看重的是什么？养生养老，到了中等收入阶段以后，养老产业显然大发展势在必行。要列举中国的“短缺经济”现在已为数不多了，养老产业是非常明显的短缺之所在。北京原来机构养老里口碑最好的第一福利院，前几年接受社会登记的时候说，按现在的进度要排十年的队，一年多以前告诉人们现在排队的长度已经一百年了。这种养老产业显然需要更多样化地大量提供有效供给，你说它有多少高科技？未必，但是在这个常规的产业里必须要提高素质，要有特别的新考虑才能具备竞争力。很多的投资者和企业已经在这方面布局，有他们的一套设计和动作了。

在“少”的方面，除说到童装、童车等等用品之外，显然还有玩具，中国已经是“世界工厂”在以珠三角为主提供着全球80%甚至更高比重的玩具的生产，但是很遗憾，我们在这个产业链里是站在“微笑曲线”的中间那一段，像芭比娃娃这样的产出品，中国人手上没有。前端一旦成功回报很高的设计、打品牌，到了后端的市场营销不断推出新款以后不断延续超额利润，中国人都没有掌握。我们是在中端做来料来样加工，芭比娃娃的生产中我们自己只能取得一些加工费，和很低的利润，当然，也带来一些本土的税收和就业景气。但是我们不能甘心这样，设想一下什么时候中国的玩具生产厂家能够打造出我们自己的品牌？现在不行，三年、五年行不行？八年、十年行不行？这当然是值得努力的机遇。

还有男士，他们需要什么？大家说男士职场打拼，显然需要一些像样的行头，衬衣、西装、腰带、皮鞋，除此之外，屠呦呦在中国古典文献中发现青蒿素的线索是不是很有启发？中国那么多古典文献里是不是隐含着男性保健品的古代经验，一旦能够发掘出来，可以马上对接到现实生活满足人群之需要。如果我们作为有心人，发现这样的线索或者努力开掘这样的线索，一旦成功不是在新的时代重走一次屠呦呦当年几百次实验以后引出青蒿素的成功这么个轨迹吗？我只是这样假想，举这样的例子说明这方面未必有多么高的科技，但是在这里面要有一种特定的奋斗和努力，去争取找到这种线索，开掘出我们过去古老的文献宝藏里隐含着的机遇信息。

如果说到女士，大家都知道这个商机是非常多的，女士总有服装、时尚用品的需求，此外至少她还需要化妆品吧，这么几十年改革开放以后，女士们普遍在用化妆品，但是你想想，有什么像样的国产品牌吗？但是现在没有，未必意味着永远没有。前一段时间彭丽媛出访礼品中有一个国产品牌百雀灵，这是我小时候就有记忆的品牌，有无可能在多年默默无闻后重振起来？这样的机会顺应现在时代的发展，如果我们在这些常规投资方面把这种可能的提升真正做出来，都是适应人群的需要，是我们必须考虑的实实在在的生活中的机遇因素。

还有房地产业，前段时候甚至有人悲观地说到“崩盘”、一去不回的拐点，实际证明只是市场分化而已，黄金时代之后是白银时代，白银时代有分化特征之后，还是有北上广深这一轮非常强劲的热度上升的过程，在深圳已引起了媒体上所说的普遍的社会焦虑——其实有多少人没事儿偷着乐呀，就看你前期的布局怎么样。未来的发展中如相信中国毕竟还有三十年左右的城镇化高速增长期，使没有任何理由认为中国的房地产业会迅速走到没有多少发展潜力、没有多少机遇的阶段上。这方面主要是规避市场分化之后的风险因素。这些都和我们的机遇有关。

这几年经济下行，但我们保险业、财富管理公司这方面，可是高歌猛进，哪有什么困难？看看所有这些公司他们的财务表现，营业额每年增长至少30%以上，而且利润增长也差不多30%，甚至高达40%。这种情况说明什么呢？中国的市场潜力在这方面有很好表现，保险业碰到了公众收入总体来说是在上升，中产阶级的占比也是在增长的，同时他们的金融意识在提升，而且同时在经济下行中他们又增强了避险意识，凑在一起，整个经济下行，保险业高歌猛进，这不是机遇吗？

诸如此类的很多的机遇就在我们身边。引领新常态的创新点，不是简单地说有个千篇一律的什么公式。我们一定要在市场经济方向上秉持一个基本的判断，中国客观上从长期看，有走向繁荣昌盛的前景，同时要保持我们企业家特有的敏感度，对可能的机遇要积极审慎地争取抓住，而乘势做好做大做强。

这些粗浅看法汇报出来请各位批评指正，谢谢大家！

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